Portal Skarbiec.Biz | Biblioteczka inwestora

Arkadiusz Napiórkowski

Opcje o uwarunkowanej premii

[Warszawa, 09.06.2007] Opcja o uwarunkowanej premii (ang. contingent premium option, cash-on-delivery-option, COD-option, pay-later option, when-in-the-money option, zero-premium option) różni się od opcji standardowej tym, że nabywca płaci premię dopiero w dniu rozliczenia opcji, o ile wygasa ona at-the-money lub in-the-money. Jeśli opcja wygasa out-of-the-money, inwestor nie płaci premii w ogóle - ani na początku życia opcji, ani na końcu. Ponieważ nabywca opcji nie jest zobowiązany do płatności premii, gdy opcja jest out-of-the-money, opcja o uwarunkowanej premii jest droższa od analogicznej opcji standardowej.

Funkcja dochodu z opcji o uwarunkowanej premii jest nieciągła dla wartości instrumentu bazowego równej kursowi realizacji. Jeśli opcja jest out-of-the-money, wartość wypłaty z opcji i premii opcyjnej są równe 0. Jeśli opcja ma wartość wewnętrzną w dniu realizacji, wynik finansowy nabywcy opcji kupna będzie równy różnicy pomiędzy ceną rynkową a kursem realizacji pomniejszonej o koszt premii. Gdyby natomiast opcja wygasła at-the-money, jej nabywca jest zobowiązany zapłacić premię, mimo że nie przysługuje mu żadna wypłata. Wydaje się, że nie jest to konstrukcja logiczna, ponieważ inwestor musi zapłacić za prawo, które na pewno nie przyniesie mu żadnych korzyści. Na pocieszenie pozostaje fakt, że przypadki, gdy cena realizacji jest w dniu wygaśnięcia opcji dokładnie równa cenie rynkowej, należą do niezmiernie rzadkich.

Z nieciągłością funkcji dochodu związany jest jeszcze jeden problem. Ponieważ przy cenach instrumentu bazowego oscylujących wokół kursu realizacji wynik finansowy inwestora zmienia się w sposób diametralny, istnieje realne ryzyko manipulowania rynkiem instrumentu pierwotnego. Decydując się na zakup lub sprzedaż opcji pojedynczej, inwestor powinien realnie ocenić, czy rynek jest na tyle płynny, aby wykluczało to ryzyko manipulacji ze strony Kontrahenta.

Nietypowy przebieg funkcji wartości końcowej nie zachęca potencjalnych inwestorów spekulacyjnych do zakupu opcji o uwarunkowanej premii. Sam ruch ceny instrumentu bazowego w oczekiwanym kierunku nie gwarantuje zysku z opcji. Konieczne jest, aby wartość wewnętrzna opcji była wyższa od ceny premii. Oczywiście, warunek ten musi być spełniony także dla opcji standardowych, lecz dla nich koszt premii jest niższy, a więc inwestor znacznie szybciej osiąga break event point. Rekompensata w postaci braku płatności premii w sytuacji, gdy opcja wygasa out-of-the-money, nie wydaje się dla spekulacyjnie nastawionego inwestora zbyt dużą zachętą - w momencie zajmowania pozycji liczy on, że opcja będzie miała wartość wewnętrzną w momencie wygaśnięcia. Dodatni wynik finansowy z zakupu opcji o uwarunkowanej premii można osiągnąć tylko wtedy, gdy opcja w dniu wygaśnięcia będzie deep-in-the-money. Nawet inwestor, który oczekuje znacznego ruchu ceny aktywu bazowego, raczej nie będzie zainteresowany opcją o uwarunkowanej premii. Oczekując znacznej aprecjacji kursu można wykorzystać inne opcje, np. standardową opcję call deep-out-of-the-money czy też opcję kupna z barierą wejścia w górę.

Wydaje się, że znacznie ciekawsze mogą okazać się strategie spekulacyjne oparte na wystawianiu opcji o uwarunkowanej premii. Wprawdzie maksymalny zysk z takiej transakcji nie jest zbyt duży, to jednak prawdopodobieństwo jego osiągnięcia jest znacznie większe od prawdopodobieństwa poniesienia straty. Wyższa premia (w porównaniu z opcją standardową), znacznie zwiększa przedział wahań cen aktywu bazowego, w którym wystawca opcji nie ponosi straty. Kosztem uzyskania takich dodatkowych korzyści, jest pozbawienie się możliwości zysku w sytuacji, gdy opcja wygasa out-of-the-money.

Opcję o uwarunkowanej premii trudno także uznać za instrument, który można by skutecznie wykorzystać w hedgingu. Jeżeli przyjmiemy, że wypłata z opcji ma w całości zrekompensować straty na zabezpieczanej pozycji, to opcja o uwarunkowanej premii tego warunku nie spełnia. Jeśli wartość wewnętrzna opcji jest niewielka, inwestor ponosi stratę zarówno na instrumencie zabezpieczanym, jak i na pozycji zabezpieczającej. Także przy dużej, niekorzystnej zmianie ceny aktywu bazowego, zabezpieczenie się przez zakup opcji o uwarunkowanej premii nie należy do szczególnie efektywnych. Wynika to z faktu, że przy wypłacie odpowiadającej płatności z opcji standardowej, koszt zabezpieczenia (mierzony ceną opcji) jest znacznie wyższy. Jedyną zaletą opcji o uwarunkowanej premii dla inwestorów stosujących ją do zabezpieczenia pozycji, jest zerowy koszt początkowy dla nabywcy opcji.

W obrocie występuje ponadto kilka modyfikacji opcji o uwarunkowanej premii, w tym opcja o odwrotnie uwarunkowanej premii oraz opcja o częściowo uwarunkowanej (lub odwrotnie częściowo uwarunkowanej) premii.

Fragment pracy Arkadiusza Napiórkowskiego "Charakterystyka, wycena i zastosowanie wybranych opcji egzotycznych" (Warszawa, 2001 r.). Praca ukazała się w ramach serii wydawniczej "Materiały i Studia" Narodowego Banku Polskiego, gdzie publikowane są opracowania, będące efektem badań pracowników Departamentu Analiz Makroekonomicznych i Strukturalnych oraz autorów z innych departamentów Narodowego Banku Polskiego, jak również uczelni oraz instytucji finansowych. Dotyczą one ważnych, z punktu widzenia teorii i praktyki, problemów związanych z bankowością i polityką pieniężną. Czasopismo ukazuje się w języku polskim. Wybrane numery dostępne są również w języku angielskim. Rozprowadzane jest bezpłatnie.