Chcesz założyć rachunek maklerski? Kliknij TUTAJ.

"Tanie akcje" w IDM S.A.

Chcesz założyć rachunek maklerski? Kliknij TUTAJ.

[07.08.2008] "Dom Maklerski IDM S.A. rozpoczął publiczną emisję akcji Serii I. Cena emisyjna akcji wynosi  1,10 zł". Zaintrygowala mnie ta promocja wykorzystujaca marketing bezposredni. Nastepny krok to juz tylko door-to-door - czyli po polsku domokrazca promujacy akcje. Co sklonilo twórców e-maila do takiej kampanii reklamowej? Jaki produkt wymaga takiej reklamy?

"IDM S.A. jest niezależny domem maklerskim z własną grupą kapitałową w obszarze usług finansowych o czołowej pozycji na rynku pierwotnym i usług korporacyjnych, pierwszy broker notowany na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie, obecny na rynku od 1993 r."

Dalej cele emisji, kalendarium oraz dane o ofercie:

"Oferowane akcje: 109.088.428 akcji zwykłych na okaziciela serii I"

"Cena emisyjna akcji: 1,10 zł "

"1 prawo poboru uprawnia do objęcia 1 akcji serii I"

Akcje należą do kategorii tzw. tanich akcji zaoferowanych w ramach prawa poboru dotychczasowym akcjonariuszom. W czasie głosowania uchwały o emisji cena IDM SA na giełdzie wynosiła około 9 zł, natomiast w dacie zwołania walnego zgromadzenia mającego podjąć uchwałę około 14 zł.

W ciągu kilku miesięcy cena akcji IDM spadła z 14 zł do poziomu 2 - 2,50 zł za akcję i "tanie akcje" przyznane w ramach prawa poboru nie są już relatywnie tak tanie jak w chwili uchwalania emisji - jednak nadal są wyraźnie tańsze od ceny giełdowej IDM.

Dla osoby, która chciałaby zakupić "tanie akcje" promocja oferty jest niewygodna z oczywistych względów - jeśli już posiada prawa poboru, to chociaż nie musi ich nabywać, jednak reklama powoduje, że będzie mniej akcji do objęcia w drugim terminie zapisów. Dla osoby która chciałaby zakupić prawa poboru, promowanie oferty tym bardziej nie jest korzystne. Promocja oferty jest natomiast jak najbardziej korzystna z punktu widzenia osób zainteresowanych sprzedażą prawa poboru.

Na czyją korzyść jest kampania reklamowa "tanich akcji" można sobie zatem łatwo odpowiedzieć. Zadziwia skala z jaką oferuje się akcje nowej emisji. W ostatnich dniach aktywność zarządu IDM SA jest wyjątkowo duża: wywiady dla gazet, reklamy w prasie i internecie, czat z prezesem, do tego mailing i dalsze wywiady. Jeśli przyjąć, że czas prezesa jest bezcenny. to jest to bardzo droga reklama.

Jak dokonywano wyceny akcji/udziałów w portfelu IDM SA?

Aby przekonać się czy "tanie akcje" są tanie, inwestor intuicyjnie kieruje się w stronę prospektu emisyjnego. Jednak może się okazać, że spotka go niespodzianka i w prospekcie danych finansowych będzie jak na lekarstwo. Zmiany w przepisach w przypadku kolejnej oferty danego emitenta niestety na to pozwalają. Czy to jest dobre rozwiązanie to rzecz dyskusyjna - skoro nie ma w prospekcie emisyjnym tego, co ważne z punktu widzenia oceny emitenta to trzeba sięgnąć po ostatnie raporty finansowe. Sięgamy więc do raport za I kw. 2008 r.

"Pkt. 3. Dokonywanie odpisów aktualizujących z tytułu utraty wartości rzeczowych aktywów trwałych, wartości niematerialnych lub innych aktywów oraz odwracanie odpisów z tego tytułu".

"Na każdy dzień bilansowy Grupa dokonuje oceny aktywów pod względem istnienia przesłanek wskazujących na utratę ich wartości. W przypadku istnienia takiej przesłanki, Grupa dokonuje oszacowania wartości odzyskiwalnej. Wysokość odpisów aktualizujących ustala się jako nadwyżkę wartości bilansowej tych składników nad ich wartością odzyskiwalną".

"W I kw. 2008 r. w Grupie nie dokonywano odpisów z tytułu utraty wartości rzeczowych aktywów trwałych, wartości niematerialnych i innych aktywów, jak również odwracania istotnych odpisów z tego tytułu."

Zdanie pierwsze w tym punkcie brzmi typowo, natomiast zdziwienie budzi zapis, że w I kw. 2008 r. nie dokonano odpisów z tytułu utraty wartości aktywów. Według naszej najlepszej wiedzy IDM SA zainwestował w wiele spółek, zarówno publicznych i notowanych na giełdzie jak i spółek niepublicznych. I okazuje się, że pomimo powszechnie znanej dramatycznej przeceny małych i średnich spółek najwyraźniej zarząd IDM SA nie dokonał odpisów z tytułu utraty ich wartości. Jak to możliwe?

W punkcie nr 9. Dane uzupełniające o aktywach i pasywach dowiadujemy się, jaka jest klasyfikacja aktywów. Otóż mamy długi opis aktywów w rozbiciu na pozycje bilansowe. To bardzo ciekawy punkt i warto go przeczytać w całości, aby wiedzieć ile można opisywać aktywa pod kątem ich wyceny, gdzie czytając klasyfikację niestety można zagubić wątek najistotniejszy, czyli sposób weryfikacji stanu głównych aktywów.

Co jest najważniejsze w tym opisie?

"Instrumenty finansowe przeznaczone do obrotu - 365 035 tys".

"Wartości niematerialne i prawne - 411 171 tys".

Obie pozycje stanowią ponad 76 proc. aktywów grupy IDM SA.

Trzecia główna pozycja to:

Środki pieniężne i inne aktywa pieniężne - 151 156 tys. stanowiąca prawie 15 proc. aktywów grupy. Jednakże z tej kwoty aż 145 502 tys. to środki pieniężne klientów.

Jak więc wyceniane są "Instrumenty finansowe przeznaczone do obrotu"?

"Pkt. 4. Instrumenty finansowe przeznaczone do obrotu"

"Składnik aktywów finansowych zalicza się do tej kategorii, jeżeli nabyty został przede wszystkim w celu sprzedaży w krótkim terminie lub, jeżeli został zaliczony do tej kategorii przez Zarząd. Instrumenty finansowe przeznaczone do obrotu wyceniane są według wartości godziwej z zyskami lub stratami ujmowanymi w rachunku zysków i strat."

Co zrobił zarząd sporządzając raport za I kw. 2008?

Czy zweryfikował wartość godziwą składników w tej kategorii aktywów? I tutaj z jednej strony widzimy dramatyczną przecenę małych i średnich spółek na giełdzie, widzimy też czarno na białym sposób wyceny przywołany w pkt. 4; jednak wcześniej przecież dowiedzieliśmy się, że IDM SA w I kw. 2008 r. w Grupie nie dokonał odpisów z tytułu utraty wartości rzeczowych aktywów trwałych, wartości niematerialnych i innych aktywów, jak również odwracania istotnych odpisów z tego tytułu. Czekamy w tej sprawie na odpowiedź IDM z uzasadnieniem.

Dlaczego wcześniej zwróciliśmy uwagę, że można zagubić główny sens opisu aktywów czyli weryfikację ich wartości. Poza znaczącą pozycją opisaną wyżej czyli "Instrumenty finansowe przeznaczone do obrotu" w bilansie spółki pojawia się pozycja

"Pkt. 6. Instrumenty finansowe dostępne do sprzedaży"

Czyli mamy instrumenty finansowe przeznaczone do obrotu i instrumenty finansowe dostępne do sprzedaży. W sumie ciekawy podział różnicujący "przeznaczenie do obrotu" od "dostępności do sprzedaży".

6. Instrumenty finansowe dostępne do sprzedaży

"Instrumenty dostępne do sprzedaży to instrumenty, które Grupa zamierza utrzymywać przez czas nieokreślony. Instrumenty finansowe dostępne do sprzedaży wyceniane są według wartości godziwej.

Wartość godziwa instrumentów finansowych notowanych wynika z ich bieżącej ceny rynkowej. Jeżeli rynek na dany składnik aktywów finansowych nie jest aktywny (a także w odniesieniu do nienotowanych papierów wartościowych), Grupa ustala wartość godziwą stosując techniki wyceny oparte na wykorzystaniu cen uzyskanych w ramach transakcji porównywalnych jak również poprzez odwołanie się do innych, podobnych instrumentów, analizę zdyskontowanych przepływów pieniężnych oraz modele wyceny opcji i inne metody wyceny powszechnie stosowane przez uczestników rynku.

W uzasadnionych przypadkach Grupa przyjmuje również stosowanie metody ceny nabycia skorygowanej o odpisy z tytułu utraty wartości, o ile istnieją przesłanki wskazujące, iż wycena ta nie różniłaby się istotnie od wyceny w wartości godziwej. Do tej kategorii zaliczane są również grunty w spółkach zależnych (inwestycje długoterminowe).

Na każdy dzień bilansowy Grupa ocenia, czy istnieją obiektywne przesłanki utraty wartości danego składnika aktywów finansowych lub grupy aktywów finansowych. W przypadku instrumentów kapitałowych klasyfikowanych jako instrumenty dostępne do sprzedaży, przy ocenie, czy nastąpiła utrata wartości, brany jest pod uwagę znaczny lub długotrwały spadek wartości instrumentu finansowego poniżej jego wartości początkowej."

W pkt. 6 mamy więc wyraźną informację, że wycena dokonywana jest, najkrócej mówiąc, według bieżących notowań/wycen rynkowych.

Jest tylko jeden drobny szkopuł - wartość tejże pozycji wynosi zaledwie 6 280 tys. (sześć milionów dwieście osiemdziesiąt tysięcy). Natomiast pozycja "Instrumenty finansowe przeznaczone do obrotu" - o wartości 365 035 tys. (trzysta sześćdziesiąt pięć milionów) jest wyceniana INACZEJ.

Nieprawdaż, że ciekawa klasyfikacja przez podział?

Najciekawsze jest, że znacząca pozycja Instrumenty finansowe przeznaczone do obrotu to aktywa, które nabyte zostały przede wszystkim w celu sprzedaży w krótkim terminie lub zostały zaliczone do tej kategorii przez Zarząd, natomiast aktywa Instrumenty finansowe dostępne do sprzedaży to instrumenty, które Grupa zamierza utrzymywać przez czas nieokreślony.

Wychodzi na to, że instrumenty nabyte na czas nieokreślony są ściśle powiązane z bieżącymi notowaniami, a te nabyte w celu odsprzedaży w krótkim terminie mają inny sposób wyceny.

Może warto zadać pytanie zarządowi IDM SA w tej sprawie o przyjętą metodologię.

Podsumowując powyższy wątek, czy naprawdę nie dokonano w I kwartale 2008 r.odpisów z tytułu utraty wartości godziwej aktywów?

Wartość firmy z konsolidacji

Wartości niematerialne i prawne wynoszą 411 171 tys., w tym wartość firmy 348 459 tys.

Okazuje się, że "wartości niematerialne i prawne" stanowią ponad 40 proc. aktywów IDM SA. Tylko pogratulować. Wypada więc zadać zarządowi IDM proste pytanie:

Jak się ma przecena na giełdzie do transakcji zakupu Electusa?

Czy Electus w sposób cudowny obronił się przed przeceną własnej wartości? Jeśli tak to jak? Pytania pomocnicze prowadzą do zasadniczego, czy wartość godziwa wartości niematerialnych i prawnych nie powinna być zmniejszona z uwagi na utratę wartości chociażby spółki Electus?

A może fakt przeceny na giełdach wpływa na to, że wartość Electusa nawet wzrasta - że jest to jak to ładnie można powiedzieć - spółka odwrotnie skorelowana z rynkiem?

W jednym z wielu ostatnich wywiadów prezes Grzegorz Leszczyński określił, że gorszą koniunkturę jako korzystną dla firm windykacyjnych. Czyżby? Wydaje się, że Electus nie jest platformą handlu wierzytelnościami typu tabela ofert tylko spółką, która inwestuje w wierzytelności i sprzedaje, a to robi różnicę. Naszym zdaniem lepiej mieć pakiet wierzytelności nabyty w gorszej koniunkturze i sprzedawać w lepszej niż mieć pakiet wierzytelności kupiony na szczycie koniunktury... i patrzeć jak sytuacja się pogarsza...

Stąd wskazane byłoby uzupełnienie medialnej wypowiedzi prezesa Leszczyńskiego w odniesieniu do sytuacji spółki Electus.

Zadłużenie IDM SA

W każdym bilansie są rzeczy pewne i pewniejsze, zobowiązania należą do tej drugiej kategorii. Dlaczego w pasywach spółki jest tak wysoka wartość Zobowiązań krótkoterminowych 338 235 tys. zł? Czy IDM finansuje zakup akcji i udziałów kredytami? Czy spółka ma problem z finansowaniem działalności, w szczególności z finansowaniem długoterminowymi kredytami bankowymi? Na jakie stopy procentowe opiewają kredyty i pożyczki udzielone IDM SA?

Jakie straty za II kwartał i dwie dekady lipca?

To jest pytanie, które nasuwa się w sposób naturalny i odnosi do aktywów IDM SA. Wydaje się, że KNF powinien zobowiązać spółkę do podania, jakie straty poniosła od ostatniego dnia bilansowego, tj. od końca I kw. 2008 r. do końca drugiej dekady lipca, mając na uwadze spadki na giełdach i charakter aktywów emitenta.

Mając jednak na uwadze wcześniej poruszone zagadnienia związane z problematyczną wyceną już na koniec I kw. 2008 r. okazuje się, że KNF powinien zobowiązać spółkę do przedstawienia jak wyceniane były aktywa, w tym takie pozycje jak:

"Instrumenty finansowe przeznaczone do obrotu" - 365 035 tys.

"Wartości niematerialne i prawne" - 411 171 tys.

oraz dlaczego w I kw. 2008 r. nie miały miejsca odpisy z tytułu aktualizacji wartości godziwej wyżej wymienionych aktywów? Zarząd spółki zapewne będzie miał okazję przedstawić jak się mu udaje dokonywać swoich wycen na potrzeby raportu kwartalnego, jak i na potrzeby prospektu emisyjnego. Wydaje się, że w tej materii zarząd IDM SA ma wiele do powiedzenia.

Kot w worku

W obecnej sytuacji inwestor zainteresowany ofertą "tanich akcji" praktycznie kupuje kota w worku. Podstawowa rzecz - czyli ile spółka straciła w ostatnim czasie na inwestycjach w akcje/udziały - jest nieznana...

To, że zarząd może uważać, iż aktualne notowania akcji, które nabył nie oddają wartości tych spółek, najlepiej niech zachowa dla siebie. W przyszłości wartość tych akcji jeszcze bardziej może odbiegać od wyobrażeń zarządu...

Jeśli klient banku chciałby zastawić pod kredyt samochód i przekonywał, że aktualne ceny nie oddają wartości samochodu to bank by mu grzecznie wyjaśnił, aby w takim razie się pojawił gdy ceny będą zbieżne z jego wyobrażeniami o wartości pojazdu.

Prezes IDM SA, zamiast finansować kampanię reklamową "tanich akcji", może powinien najzwyczajniej powiedzieć: pakiet akcji notowanych na giełdzie jaki posiadamy jest wart..., kupiliśmy te akcje za..., jeśli przyjąć, że taka jest wartość tych akcji na dzień 24 lipca 2008 r. to z tego tytułu nasz wynik finansowy należałoby zmienić o... Oczywiście tutaj prezes może dodać swoje zastrzeżenia, że spółki które nabył są wyjątkowe, a w przyszłości oczekuje wzrostu ich wartości, etc. Mając na uwadze drastyczną przecenę małych i średnich spółek na giełdzie, że taka informacja jest dla inwestorów podstawowa.

Kto emituje "tanie akcje"?

Dlaczego niektóre spółki decydują się na ofertę "tanich akcji" w ramach prawa poboru? Wyjaśnienie może być całkiem proste. To nie jest żadne "wynagrodzenie/dywidenda" - jak przekonują czasem zarządy spółek. O specyficznej formie "dywidendy" można raczej mówić w przypadku skupu akcji własnych celem umorzenia. Emisja akcji to jednak przeciwieństwo do skupu akcji własnych... i trudno, aby w obu przypadkach mówić o swoistej "dywidendzie".

Emisja tanich akcji może się wielu zarządom wydawać ostatnią deską ratunku w celu pozyskania pieniędzy z rynku. Zakładają bowiem, że skoro obecny kurs wynosi np. 15 zł, to z pewnością sprzedadzą akcje po 1 zł i mają zapewniony wpływ pieniędzy do spółki. Posiadacz akcji albo zakupi dodatkowe akcje wynikające z prawa poboru (bo jeśli ma po 15 zł to kupi po złotówce) albo dotychczasowy akcjonariusz sprzeda prawa poboru, a znajdą się nabywcy, którzy uznają, że warto zapłacić 1 zł za akcję plus rynkową cenę prawa poboru. Jaka będzie cena prawa poboru i późniejsze notowania rozwodnionych akcji to już mniej ważne, istotna jest określona kwota wpływająca do spółki ...i będzie czym zarządzać.

Takie perpetuum mobile, dające zarządom pieniądze do dyspozycji. Czasem jednak mechanizm szwankuje na całej linii i cena akcji od momentu uchwalenia emisji do oferty "tanich akcji" spada w dramatycznym tempie, powodując ryzyko, że emisja się nie powiedzie i nie będzie czym dysponować - a sytuacja spółki jest taka jak jej kurs. To jest rzeczywiście sytuacja krytyczna i wymaga nadzwyczajnych działań, dla spółki - a właściwie dla jej zarządzających - to być albo nie być.

Pytanie na jakiej podstawie świadomi inwestorzy mają dać zarządowi spółki pieniądze do zarządzania. Czy jeśli spółka straciła pieniądze na inwestycjach to warto jej powierzać kolejne pieniądze?

W przypadku IDM SA nie ma się co dziwić zarządowi, że bardzo pragnie wpływu do spółki 100 mln. Kto by nie chciał? Pewnie jeszcze lepiej, gdyby wpłynęło 200 mln (dwie akcje na prawo poboru), a może 300 mln...? Czy za jakiś czas nie okaże się, że zarządzający, widząc kolejne potrzeby związane z sytuacją spółki nie zrobią kolejnej "super okazji" i nie zaoferują na jedno prawo poboru trzech akcji w cenie... jedynie 10 groszy za sztukę?

Jarosław Supłacz

O dalszym przebiegu sprawy IDM S.A. można przeczytać tutaj