Główne wnioski
Podtrzymujemy prognozę wzrostu cen złota w średnim terminie w cenach nominalnych i względem innych aktywów.
Nadal rekomendujemy zakup złota w celu dywersyfikacji portfela i zabezpieczenia w okresie spodziewanej inflacji z ceną docelową na poziomie 1 400 USD/oz w 2010 roku i 2 000 USD/oz w 2012 roku.
Wiosna-lato 2009: korekta cen i konsolidacja, którą przewidujemy utrzyma się w okresie wakacyjnym.
Uważamy, że najbliższe miesiące powinny być jeszcze dobrym okresem zakupów dla długoterminowych inwestorów. Od kilku tygodni obserwowaliśmy wzrosty na rynku akcji, poprawę nastrojów i wzrost apetytu na ryzyko. Mimo to ceny złota pozostają na relatywnie stabilnym poziomie, choć można się spodziewać jeszcze korekty.
Pamiętać należy, że nadal kumulują się kłopoty gospodarcze, a przedsiębiorstwa czeka głęboka restrukturyzacja, od strony finansowej i organizacyjnej. Z tego powodu inwestorzy, którzy kupowali złoto w ostatnich miesiącach, na wszelki wypadek nadal trzymają je w portfelach i nie zamieniają na akcje.
Naszym zdaniem coraz bardziej prawdopodobny staje się scenariusz inflacyjny, który pomoże w ożywieniu m.in. rynku akcji, nieruchomości, w sektorze finansowym. W takim wariancie złoto ponownie będzie w centrum uwagi jego cena powinna wzrastać. Sprzyjać temu będzie też zmiana struktury popytu i podaży, którą obserwujemy od zeszłego roku. Coraz większą rolę odgrywa popyt inwestycyjny. Z tego powodu przewidujemy spekulacyjny charakter wzrostów cenowych złota, który w ostatniej fazie może przyjąć postać bańki spekulacyjnej.
Wydarzenia warte odnotowania.
W okresie 2 miesięcy od publikacji naszego raportu o rynku złota zwracamy uwagę na następujące wydarzenia:
Duża skala absorpcji złota przez inwestorów w I kwartale, zarówno bulionu jak i poprzez wehikuły inwestycyjne, m.in. ETFy. To zjawisko powinno ponownie się pojawiać w momentach zwiększonej awersji do ryzyka i/lub rosnącej inflacji.
Oficjalna informacja o zwiększeniu rezerw złota przez Chiński Bank Centralny z 600 do 1054 ton złota. Chiny prowadzą politykę gromadzenia surowców strategicznych poprzez fundusz narodowy (poza statystykami Międzynarodowego Funduszu Walutowego). Nie wpływa to istotnie na bieżące ceny złota, ponieważ jako największy producent złota mogą je gromadzić bez pośrednictwa giełdy, a zakupy rozkładają w czasie. Jest to jednak wyraźny sygnał, że banki centralne przestają być wyłącznie stroną podażową na rynku złota.
Banki centralne w strefie Euro raportują systematycznie niewielką sprzedaż w ramach CBGA2, większość krajów wyczerpała anonsowane limity.
Szybko rosnący dodruk pieniądza i zwiększanie deficytu Stanów Zjednoczonych, co prowadzi do przyszłej inflacji. Istnieje ryzyko powiększenia prognozowanego deficytu. Wyniki stress testu amerykańskich banków wypadły negatywnie, choć wydaje się, że inwestorzy wcześniej już to zdyskontowali. Podobne testy przeprowadzono w Wielkiej Brytanii, która dodatkowo jest zagrożona obniżeniem ratingu wiarygodności kredytowej.
Informacje o zainteresowaniu i zaangażowaniu uznanych inwestorów w kopalnie złota. Przykładem zakup akcji AngloGold Ashanti Ltd. (trzeci producent złota na świecie) w połowie marca przez fundusz hedgingowy Paulson & Co.
Po stronie zjawisk niekorzystnych dla wzrostu cen złota uwidoczniły się:
Spadek awersji do ryzyka i coraz śmielsze inwestycje na rynku akcji i papierów dłużnych. Nie sprawdziła się groźba kataklizmu finansowego i kapitał wraca na parkiety.
Duża sprzedaż złotego złomu, szacowana na 558 ton w I kwartale.
Skurczenie się rynku jubilerskiego, co dobrze widać na przykładzie Indii, które od lat
importowały najwięcej złota.
Spis treści
1. Główne wnioski
2. Scenariusz inflacyjny
3. Korelacja złota
4. Popyt i podaż
5. Załącznik - posiadacze rezerw złota
Scenariusz inflacyjny
Wydaje się, że plan pobudzenia gospodarki poprzez wpuszczenie dużej ilości pieniądza do obiegu przynosi rezultaty i poprawiają się nastroje inwestorów. Rosną jednak obawy związane z inflacją, która jest następstwem takich działań.
Baza monetarna nadal szybko rośnie.
Sygnalizowany wcześniej szybki wzrost bazy monetarnej, staje się trwałym zjawiskiem. Dobrze obrazują to dane pochodzące z Banku Rezerw Federalnych Stanów Zjednoczonych. Pod koniec 2008 roku baza wzrosła o ok. 100% względem analogicznego okresu rok wcześniej. Są to zjawiska bez precedensu, nawet w stosunku do okresu zwanego Wielką Depresją i wybuchu II wojny światowej, kiedy baza wzrastała o przeszło 20%.
W ogromnym tempie wzrasta deficyt.
Problemy z deficytem budżetowym Polski wydają się niewielkie w porównaniu ze Stanami Zjednoczonymi. Prognoza deficytu na 2009 rok zakładała kwotę 1.7 biliona dolarów, czyli 12% PKB. Kwota ta może ulec zwiększeniu jeżeli Kongres zaakceptuje kolejne wydatki np. na skup długoterminowych obligacji lub większą skalę nacjonalizacji dużych firm. Zobowiązania te będą regulowane dodrukiem pieniądza i emisjami nowych obligacji.
Podobne problemy ma kanclerz skarbu Wielkiej Brytanii. Szacuje on deficyt budżetowy na kwotę 175 miliardów funtów, czyli 12.4% PKB, co oznacza że dług publiczny zbliża się do poziomu 100% PKB. Agencja Standard&Poor's zmieniła perspektywę ze "stabilnej" na "negatywną" wobec wiarygodności kredytowej Wielkiej Brytanii, co jest ostrzeżeniem przed możliwością obniżenia ratingu z dotychczasowego poziomu AAA. Wydaje się, że taki ruch może być także pierwszym krokiem do obniżenia wiarygodności kredytowej Stanów Zjednoczonych.
Spada rentowność obligacji, co jest objawem awersji do ryzyka.
W opinii inwestorów najbezpieczniejsze są papiery dłużne największej gospodarki świata. Kiedy rośnie niechęć do podejmowania ryzyka, rośnie popyt na obligacje amerykańskie i rośnie ich cena (spada rentowność). Na przełomie roku obserwowaliśmy spadek rentowności 10- i 30-letnich obligacji do poziomu 2-3%. Oznaczało to, że inwestorzy akceptowali de facto straty, po uwzględnieniu czynnika inflacyjnego.
W momencie wzrostu inflacji powinniśmy zaobserwować istotny wzrost rentowności obligacji i ich wyprzedaż. Wtedy z reguły inwestorzy lokują środki w złoto, które ma przechować wartość ich majątku, jednocześnie zwiększają skalę popytu inwestycyjnego.
W następstwie kryzysu inflacyjnego lat 70-tych XX w., rentowność obligacji przekroczyła 15% (jesień 1981 r.). Złoto osiągnęło swój szczyt na początku 1980 r. i jeszcze kolejny rok utrzymywało wysokie ceny.
W najbliższym czasie powinniśmy się też liczyć z kilkoma rządowymi akcjami przedterminowego wykupu długoterminowych obligacji, co w zamyśle ma obniżyć rentowność obligacji, a tym samym oprocentowanie długu hipotecznego oraz zwiększyć płynność finansową instytucji.
Niska korelacja rynku złota
Złoto porusza się niezależnie od innych aktywów rynkowych.
Cena złota w dłuższym okresie wykazuje relatywnie niedużą zależność od cen innych aktywów/indeksów, z wyjątkiem srebra. Oznacza to, że złoto dobrze dywersyfikuje portfel inwestycyjny. Jednocześnie obala to pojawiający się czasem stereotyp zabezpieczenia złotem, np. pozycji akcyjnych.
Nadal jesteśmy w okresie długoletniego trendu wzrostowego złota, który historycznie trwał średnio 14-15 lat. Obecny zaczął się w 2002 roku, możemy uznać, że jesteśmy w jego drugiej połowie. Z reguły im bliżej końca trendu, tym bardziej gwałtowne wzrosty powinny go charakteryzować i taki scenariusz przewidujemy.
Biorąc pod uwagę relacje złota do innych aktywów, np. akcji, złoto jest nadal niedowartościowane. Na koniec maja 2009 roku cena złota [USD] wynosiła 11% wartości indeksu akcji Dow Jones Industrial Average. Patrząc na historyczne zależności wysokie ceny złota względem akcji obserwowaliśmy przy poziomach 30-50%, a pod koniec lat 70-tych XX w., przy dużej inflacji doszły do poziomu 100% wartości DJIA.
Popyt i podaż
Narasta zmiana struktury popytu i podaży, która uwidoczniła się w 2008 roku i pogłębiła w I kwartale 2009 roku. O przyszłym obrazie rynku zadecyduje po części odnowienie i warunki nowej umowy Central Bank Gold Agreement (CBGA), na mocy której banki centralne regulują podaż złota na rynek oraz skala i kształt kryzysu, które wpłyną na podaż złotego złomu i popyt inwestycyjny.
Rośnie popyt inwestycyjny, w miejsce jubilerskiego.
Systematycznie zmienia się struktura popytu na złoto fizyczne. W 2008 roku już 30% popytu pochodziło ze strony inwestorów (sztaby, monety, fundusze, gł. ETF). W przypadku inwestorów bulionowych z reguły jest to strategia buy&hold, czyli kup i długo trzymaj (nie licząc regionów świata, gdzie złoto zastępuje rozliczenia miejscową walutą).
Na dużych graczy wyrastają ETFy, czyli fundusze inwestycyjne odzwierciedlające kurs złota i posiadające jego zapasy fizyczne. Te zapasy są kwestionowane przez część analityków, niemniej należy mieć na uwadze ich wpływ na rynek - obecnie po stronie popytu, a w przyszłości prawdopodobnie po stronie podaży, kiedy skończy się hossa złota. Inwestorzy instytucjonalni i indywidualni kupili w I kwartale tego roku za pośrednictwem ETFów 465 ton złota, co utrzymało ceny złota na wysokim poziomie mimo relatywnie niskich zakupów jubilerskich (352 tony, o 1 mniej niż przed rokiem). Największy z nich SPDR Gold Shares zgromadził już 1134 tony złota. Jest to poziom odpowiadający rezerwom złota zgromadzonym przez bank centralny Chin, czy Szwajcarii.
Zakupy złota poprzez ETFy, sprawiły że w I kwartale 2009 popyt inwestycyjny stanowił już 58% całego popytu na złoto. Sytuacja zmieniła się w II kwartale, kiedy w miejsce inwestorów, pojawił się większy popyt jubilerski.
Kraje rozwijające się dążą do dywersyfikacji rezerw walutowych kosztem dolarów.
Kraje rozwijające się, z Chinami na czele coraz głośniej domagają się uniezależnienia od dolara amerykańskiego, który stanowi podstawę dużej części ich ogromnych rezerw walutowych.
Chiny i Rosja oficjalnie i nieoficjalnie (Chiny także poprzez fundusze narodowe) zwiększają swoje rezerwy złota. Mogą to robić poza rynkiem, bowiem należą do największych producentów złota. Złoto nadal stanowi niewielki ułamek ich bardzo dużych rezerw walutowych.
Niektóre kraje wysyłają komunikaty o chęci dywersyfikacji rezerw, np. Wenezuela nakazała oferować w pierwszej kolejności 60% krajowej produkcji złota do banku centralnego (70% w ogóle na rynek krajowy).
Trend podaży złota przez największe instytucje gromadzące złoto wydaje się wyhamowany.
Analizując stan posiadania i zapowiedzi największych posiadaczy złota wyłania się następujący obraz:
Banki centralne Stanów Zjednoczonych, Włoch i Japonii nie zmieniają stanu posiadania złota od lat. Można tu dodać bank Niemiec, który sprzedawał relatywnie niewielkie ilości złota na potrzeby wytopu monet.
Banki centralne Szwajcarii i Holandii wypełniły już swoje deklaracje sprzedaży w ramach CBGA. Istotnie uszczupliły swój stan posiadania, sprzedając łącznie 1 950 ton przez ostatnią dekadę. Pozostało im w sejfach 1 621.5 tony. Kończy się zapowiedziana podaż ze strony Francji, która sprzedała już 520 ton przez ostatnie 5 lat.
Kolejny rok głośno o sprzedaży 403 ton złota mówi Międzynarodowy Fundusz Walutowy, jednak potrzebuje na to zgody Kongresu USA, który nie spieszy się do zajęcia tym problemem.
W najbliższych miesiącach należy oczekiwać decyzji o przedłużeniu i warunkach CBGA3, bowiem we wrześniu 2009 wygasa obecna umowa.
W ostatnim roku obowiązywania CBGA2, banki centralne sprzedały w IV kwartale 2008 roku 16 ton złota i 35 ton w I kwartale 2009. Deklarującymi sprzedaż są już w zasadzie tylko Szwecja i Francja.
Rośnie podaż "złotego złomu".
Kryzys i wysoka cena złota zmusza lub stymuluje wiele osób do sprzedaży wyrobów ze złota. Szacuje się, że w I kwartale 2009 roku pozyskano w ten sposób 558 ton złota. To dużo zważywszy, że w latach 2006-2008 roczny odzysk oscylował w granicach 977-1146 ton. Ta podaż w dużej części zrównoważyła niski import złota na potrzeby jubilerskie, szczególnie, że uwypukliła się w krajach Bliskiego Wschodu, Wschodniej Azji, Indiach. W sytuacji dalszej dużej podaży, może być to czynnik hamujący wzrost cen złota.
źródło: Investors Dom Maklerski
