Jeszcze publiczne, ale już nie giełdowe

Jeszcze publiczne, ale już nie giełdowe

[10.04.2012] Uzyskanie statusu spółki publicznej i dopuszczenie akcji do obrotu na rynku regulowanym jest wielkim sukcesem dla każdej spółki. Nie jest to jednak proces nieodwracalny, akcje mogą bowiem zostać wykluczone z obrotu.

Uzyskanie statusu spółki publicznej i dopuszczenie akcji do obrotu na rynku regulowanym jest wielkim sukcesem dla każdej spółki. Nie jest to jednak proces nieodwracalny, akcje mogą bowiem zostać wykluczone z obrotu, a następnie może im zostać przywrócona forma dokumentów – przez co spółka utraci status spółki publicznej.

20 kwietnia 2011 r. uprawomocniło się postanowienie Sądu Rejonowego dla Krakowa – Śródmieścia o umorzeniu postępowania upadłościowego z powodu, iż majątek PolRest SA w upadłości likwidacyjnej (dalej zwana "Spółką") nie starcza na pokrycie kosztów tego postępowania. Po upływie 6 miesięcy od tej daty, jak wskazał Zarząd Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie w komunikacie z dnia 5 października 2011 r., stosownie do treści art. 91 ust. 9 Ustawy o ofercie, z mocy prawa nastąpił skutek zaprzestania podlegania przez Spółkę obowiązkom wynikającym z powyższej ustawy oraz wycofanie akcji Spółki z obrotu. Jednakże akcje Spółki pomimo wycofania z obrotu w dalszym ciągu mają postać zdematerializowaną i są zarejestrowane w Krajowym Depozycie Papierów Wartościowych.

Podstawa Prawna

1. Ustawa z dnia 15 września 2000 r. Kodeks spółek handlowych (Dz. U. z 2000 r., Nr 94 poz. 1037 ze zm.) zwana dalej "KSH";
2.  Ustawa z dnia 29 lipca 2005 r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych (Dz. U. z 2005 r., Nr 184 poz. 1539 ze zm.) zwana dalej "Ustawą o ofercie";
3. Regulamin Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie (stan prawny na dzień 18 lutego 2011 r.) zwany dalej "Regulaminem Giełdy";
4. Regulamin Krajowego Depozytu Papierów Wartościowych (stan prawny na 1 grudnia 2011 r.)  zwany dalej "Regulaminem KDPW";
5.  Szczegółowe zasady działania Krajowego Depozytu Papierów Wartościowych zwanymi dalej "Zasadami KDPW", (stan prawny począwszy od dnia 27 grudnia 2011 r.);

Wykluczenie z obrotu

Osiągnięcie statusu spółki publicznej oraz dopuszczenie akcji do obrotu na rynku regulowanym jest wielkim sukcesem dla każdej spółki, który hucznie fetuje się na każdym z debiutów giełdowych. Nie jest to jednak proces nieodwracalny, akcje mogą bowiem zostać wykluczone z obrotu na tym rynku, a następnie może im zostać przywrócona forma dokumentów przez co spółka utraci status spółki publicznej (art. 4 pkt 20 Ustawy o ofercie).

Wykluczenie z obrotu giełdowego instrumentów finansowych zgodnie z § 31 ust 1 Regulaminu Giełdy następuje obligatoryjnie w następujących przypadkach :

oraz w zależności od decyzji Zarządu Giełdy (§ 31 ust 2 Regulaminu Giełdy) jeżeli:

Z kolei Ustawa o ofercie przewiduje trzy ścieżki wykluczenie akcji z obrotu na rynku regulowanym z których wszystkie znalazły odzwierciedlenie w powołanym wyżej § 31 ust 1 Regulaminu Giełdy.

Wykluczenie z obrotu na wniosek spółki

Pierwszą z nich jest działanie na wniosek samej spółki, której walne zgromadzenie kwalifikowaną większością głosów zadecydowało o zniesieniu dematerializacji akcji, co jest równoznaczne z wycofaniem akcji z obrotu regulowanego. Dla przeprowadzenia tego procesu niezbędne jest przeprowadzenie wezwania zgodnie z art. 77-79 Ustawy o ofercie oraz uzyskanie zezwolenia udzielanego przez KNF. Całość procedury reguluję art. 91 ust 1-8 oraz ust 10-12 Ustawy o Ofercie.

Sankcyjne wykluczenie z obrotu

O ile pierwsza ścieżka zależy od woli organów spółki, które nie są już zainteresowane, aby akcje spółki znajdowały się w obrocie regulowanym to druga ścieżka ma charakter stricte sankcyjny. W przypadku bowiem, gdy spółka/emitent lub wprowadzający nie wykonuje lub nienależycie wykonuje obowiązki ustanowione w Ustawie o ofercie, KNF może wydać decyzję o wykluczeniu, na czas określony lub bezterminowo, papierów wartościowych z obrotu na rynku regulowanym (art. 96 ust 1 Ustawy o ofercie).

Wykluczenie z obrotu związane z upadłością

Wejście na giełdę nie gwarantuje sukcesu ekonomicznego i również spółki publiczne bankrutują. Ustawodawca musiał więc przewidzieć także procedurę wykluczenia z obrotu akcji spółek, których sytuacja materialna nie daje większych nadziei na powrót do normalnego funkcjonowania.

Ta szczególna sytuacja uregulowana została w art. 91 ust 9 Ustawy o ofercie, zgodnie z którym po upływie 6 miesięcy od dnia uprawomocnienia się postanowienia o ogłoszeniu upadłości spółki, obejmującej likwidację jej majątku, lub postanowienia o oddaleniu wniosku o ogłoszenie tej upadłości ze względu na fakt, że majątek spółki nie wystarcza na zaspokojenie kosztów postępowania, następuje skutek prawny w postaci zaprzestania podlegania obowiązkom wynikającym z ustawy, powstałym w związku z ofertą publiczną akcji lub dopuszczeniem ich do obrotu na rynku regulowanym na terytorium Rzeczypospolitej Polskiej oraz obowiązkom określonym w rozdziale 4 Ustawy o ofercie.

Równocześnie z zaprzestaniem podleganiu ww. obowiązkom następuje wycofanie akcji z obrotu na rynku regulowanym (art. 91 ust 10 Ustawy o ofercie). Skutki te następują z mocy samego prawa i nie wymagają żadnej decyzji, Giełda jedynie stwierdza zaistnienie takiego zdarzenia prawnego z mocy prawa (ex lege).

Zniesienie dematerializacji

Ubiegając się o dopuszczenie akcji do obrotu na rynku regulowanym, akcje, jako papiery wartościowe, muszą przejść dwa główne etapy, które mają je przygotować do masowego obrotu, abstrahując od procedury prospektowej. Po pierwsze, muszą zostać zdematerializowane tzn. ich forma musi zostać zmieniona z dokumentowej na formę zapisu na rachunku papierów wartościowych, po drugie muszą zostać dopuszczone do obrotu na rynku regulowanym. W sytuacji omówionych powyżej w pkt 1 przypadków wykluczenia z obrotu, akcje powinny przejść odwrotną drogę to jest powinny zostać wykluczone z obrotu, a dematerializacja powinna zostać zniesiona.

Przepisy Ustawy o ofercie określają jednak precyzyjnie jedynie termin wykluczenia z obrotu, którym będzie:

1. W przypadku wykluczenia z obrotu na wniosek spółki – termin wskazany w decyzji KNF zezwalającej na przywrócenie akcjom formy dokumentu (art. 91 ust 10 w zw. z ust 2 Ustawy o ofercie);
2. W przypadku sankcyjnego wykluczenia z obrotu – termin wskazany w decyzji KNF wykluczającej akcje z obrotu, nie krótszy niż 14 dni (art. 96 ust 5 Ustawy o ofercie).
3. W przypadku wykluczenia z obrotu w związku z upadłością – termin ten upłynie po upływie 6 miesięcy od dnia uprawomocnienia się postanowienia o ogłoszeniu upadłości spółki, obejmującej likwidację jej majątku, lub postanowienia o oddaleniu wniosku o ogłoszenie tej upadłości ze względu na to, że majątek spółki nie wystarcza na zaspokojenie kosztów postępowania (art. 91 ust 10 w zw. z ust 9 Ustawy o ofercie).

Nie wskazano jednak w Ustawie o ofercie, kiedy dokładnie ma nastąpić zniesienie dematerializacji. Ustawodawca określił jedynie, iż w przypadku wykluczenia na wniosek oraz wykluczenia związanego z upadłością, zniesienie dematerializacji ma nastąpić nie wcześniej niż samo wykluczenie ( art. 91 ust 3 oraz ust 9 Ustawy o ofercie). W konsekwencji ustawodawca dopuścił istnienie spółek, których akcje zostały wykluczone z obrotu, a nie została im przywrócona forma dokumentu, przez co w rozumieniu definicji legalnej z art. 4 pkt 20 Ustawy o ofercie, w dalszym ciągu pozostają spółkami publicznymi, taka sytuacja ma miejsce np. w omawianej spółce PolRest SA, a także w spółce Krosno SA.

Dopiero zagłębienie się w wewnętrzny Regulamin KDPW oraz Zasady KDPW pozwala dowiedzieć się, kiedy w sytuacji wykluczenia akcji z obrotu można spodziewać się zniesienia dematerializacji, czyli de facto utracenia statusu spółki publicznej. I tak, zgodnie z § 214 Zasad KDPW wycofanie papierów wartościowych z depozytu, w związku ze zniesieniem dematerializacji akcji w rozumieniu Ustawy o ofercie publicznej, albo bezterminowym wykluczeniem papierów wartościowych z obrotu na rynku regulowanym następuje zgodnie z § 18 Zasad KDPW.

Z kolei, przedmiotowy § 18 w ust 1 wyraźnie wskazuje, iż Zarząd KDPW podejmuje uchwałę o wycofaniu papierów wartościowych z depozytu na wniosek emitenta. W takim stanie rzeczy, we wszystkich z trzech omawianych sytuacji wykluczenia z obrotu, do przywrócenia akcjom formy dokumentu niezbędna jest inicjatywa samej spółki, realizowana poprzez złożenie stosownego wniosku, a żadne przepisy nie nakładają na spółkę takiego obowiązku.

Dopiero po złożeniu przedmiotowego wniosku zastosowanie znajdzie art. 91 ust 11 Ustawy o ofercie w zw. z § 18 ust 3 Zasad KDPW, które wskazują iż KDPW występuje do uczestników prowadzących rachunki papierów wartościowych (najczęściej domów maklerskich) o przekazanie emitentowi w terminie 7 dni informacji dotyczących osób uprawnionych z tych papierów wartościowych oraz liczby papierów wartościowych zapisanych na ich rachunkach papierów wartościowych. Celem tej regulacji jest ustalenie składu akcjonariatu spółki, tak aby spółka mogła wydać akcjonariuszom akcje w formie dokumentów, realizując swój obowiązek z art. 328 § 5 KSH.

Na podstawie powyższej analizy, należy sprostować wypowiedzi większości przedstawicieli doktryny prawniczej, w których utożsamia się wykluczenie z obrotu na rynku regulowanym ze zniesieniem dematerializacji. Nieścisłości wynikają, z pewnego zamieszania terminologicznego, ponieważ Ustawa o ofercie terminu "zniesienie dematerializacji" używa raz do oznaczenia całej procedury wykluczenia z obrotu oraz zniesienia dematerializacji, a raz jako samą czynność przywrócenia akcjom formy dokumentów, co prowadzi do uproszczeń skutkujących nieprawidłowymi wnioskami.

Natomiast w przypadku potraktowania powyższych poglądów jako postulatów, należy zgodzić się, iż działanie KDPW z urzędu a nie na wniosek uporządkowało by problemy praktyczne związane ze spółkami publicznymi których akcje z różnych powodów zostały wykluczone z obrotu na rynku regulowanym, a ich dematerializacja nigdy nie została zniesiona. Co nie wymagałoby żadnych zmian legislacyjnych, a jedynie zmiany Zasad KDPW.

Problemy praktyczne

Do działu interwencji Stowarzyszenia Inwestorów Indywidualnych we Wrocławiu wpłynęły liczne pytania inwestorów giełdowych dotyczące sytuacji prawnej posiadanych przez nich akcji spółki PolRest SA, a w konsekwencji ich uprawnieniach korporacyjnych w Spółce ukazujące skale problemów funkcjonowania spółek publicznych których akcje zostały wykluczone z obrotu.

Pytania i odpowiedzi

• Czy wycofanie spółki z obrotu regulowanego z mocy prawa powinno skutkować również z mocy prawa zniesieniem dematerializacji tych akcji?

Z mocy prawa następuje wykluczenie z obrotu akcji, do zniesienia dematerializacji niezbędny jest wniosek Spółki.

• Jeżeli skutek zniesienia dematerializacji akcji nie następuje z mocy prawa, to czy z upływem 6 miesięcy od uprawomocnienia się postanowienia sądu upadłościowego, po stronie zarządu powstaje obowiązek wystąpienia do KDPW o wyrejestrowanie akcji z rachunków papierów wartościowych i zniesienia ich dematerializacji, czy jedynie powstaje po stronie zarządu uprawnienie do wystąpienia z takim wnioskiem do KDPW, które może on zrealizować w dowolnym, wybranym przez siebie momencie?

Po stronie Spółki istnieje jedynie uprawnienie, żaden przepis prawa nie nakłada obowiązku przywrócenia akcjom formy dokumentów.

• Czy zezwolenie KNF na zniesienie dematerializacji akcji jest potrzebne w sytuacji, gdy wycofanie spółki z obrotu regulowanego następuje z mocy prawa?

W takiej sytuacji nie ma potrzeby uzyskiwania zezwolenia KNF na zniesienie dematerializacji.

• Czy akcjonariusz spółki, która została wycofana z obrotu na rynku regulowanym z mocy prawa może dokonywać w dalszym ciągu obrotu akcjami zdematerializowanymi?

Tak, akcje w dalszym ciągu są zbywalne, obrót nimi nie może jednak następować w obrocie na rynku regulowanym, a jedynie na podstawie tzw. umów cywilnoprawnych.

• Czy sprzedaż akcji, o której mowa w pytaniu 4 jest możliwa za pośrednictwem biura maklerskiego, np. poprzez przerejestrowanie papierów wartościowych między rachunkami na podstawie zawartej między stronami umowy. Czy umowa taka powinna mieć formę pisemną, czy wystarczy, np. ustna, czy nawet sprzedaż w formie dorozumianej?

Sprzedaż akcji Spółki może następować jedynie na podstawie umów zobowiązujących do przeniesienia zdematerializowanych papierów wartościowych, a przeniesienie następuje w momencie dokonania odpowiedniego zapisu na rachunku papierów wartościowych. Inną sprawą jest pośrednictwo domu maklerskiego, albowiem o ile transakcje dokonywane w obrocie zorganizowanym zawsze są dokonywane za pośrednictwem domu maklerskiego, co zwalnia je z Podatku od Czynności Cywilnoprawnych, to transakcje dokonywane na rynku niepublicznym już niekoniecznie. Bez rozwijania tematu, można odpowiedzieć, że fundamentalne znaczenie ma to, czy dom maklerski dokonuje faktycznego pośrednictwa, czyli znajduje kontrahenta czy też jego zadaniem jest jedynie czynność techniczna przeksięgowania papierów wartościowych.

• Czy akcjonariusz spółki wycofanej z obrotu z mocy prawa, której akcje w dalszym ciągu pozostają zdematerializowane może skutecznie żądać wydania przez zarząd akcji w formie papierowej dokumentów akcji, czy zarząd spółki ma obowiązek uczynić zadość takiemu żądaniu, czy też może się od niego uchylić podnosząc, że akcje są ciągle zdematerializowane, zaś ich dokumenty złożone w KDPW, w związku z czym nie ma możliwości ich wydania?

Akcjonariusz spółki publicznej posiadający zdematerializowane akcje, nie może żądać wydania mu dokumentu akcji, w zamian przysługuje mu prawo do żądania wydania mu przez dom maklerski w którym posiada rachunek papierów wartościowych imiennego świadectwa depozytowego.

• Czy spółka, w sytuacji, o której mowa w art. 91 ust. 9 ustawy o ofercie publicznej jest w dalszym ciągu spółka publiczną, czy też spółką publiczną już nie jest?

Taka spółka w dalszym ciągu posiada zdematerializowane w KDPW akcje, w związku z powyższym spełnia przesłanki definicji legalnej spółki publicznej.

• Czy spółka, której akcje z mocy prawa zostały wycofane z obrotu na rynku regulowanym, lecz w dalszym ciągu są one zdematerializowane, może zwołując walne zgromadzenie, przewidzieć, że prawo udziału w nim mają jedynie osoby, które złożą w odpowiednim terminie w siedzibie spółki dokument akcji, czy należałoby uznać, że w takiej sytuacji uprawnionymi powinni być również akcjonariusze posiadający akcje zapisane na rachunku papierów wartościowych na 16 dni przed datą walnego zgromadzenia?

Taka spółka w dalszym ciągu jest spółką publiczną i walne zgromadzenia organizuję się według procedury przewidzianej w Kodeksie spółek handlowych dla spółek publicznych.

Dla zrozumienia statusu prawnego spółek takich jak PolRest SA niezbędne jest prześledzenie zdarzeń prawnych, jakie miały miejsce w każdej spółce oraz identyfikacja, na jakim etapie "wyjścia z giełdy" dana spółka się zatrzymała. W przypadku PolRest SA będziemy mieli do czynienia ze spółką, która nadal jest spółką publiczną, ale znaczna część przepisów regulujących funkcjonowanie podmiotów tego typu została wyłączana (art. 91 ust 2 Ustawy o ofercie). Zastosowanie znajdą bowiem jedynie regulacje KSH dotyczące spółki publicznej, takie jak organizacja walnego zgromadzenia oraz inne szczególne dla akcjonariuszy spółek publicznych uprawnienia korporacyjne.

Wyłączone natomiast zastaną przepisy regulujące istotę spółki publicznej, a mianowicie takie jak: obowiązki informacyjne, znaczne pakiety akcji, wezwania, przymusowy wykup i odkup w spółce publicznej, rewident do spraw szczególnych, informacje poufne. Dopuszczenie przez prawo długotrwałego istnienia spółek znajdujących się w takim specyficznym stanie pomiędzy spółką publiczną a niepubliczną należy ocenić negatywnie, ponieważ rodzi wiele niejasności w obrocie, czego dowodem mogą być wybrane pytania inwestorów przekazane Stowarzyszeniu Inwestorów Indywidualnych. Rozwiązaniem natomiast może być niewielka zmiana w Zasadach KDPW polegająca na obligatoryjnym wszczęciu procedury przez KDPW wycofania akcji z depozytu, w przypadku wykluczenia ich obrotu na rynku regulowanym.

Jarosław Rudy
Wspólnik w kancelarii "Adwokaci i Radcowie Prawni" sp. k. Izabella Żyglicka i Wspólnicy Doktorant UW

Treści dostarcza miesięcznik KAPITAŁOWY